1921~1930 13.89 1.05 13.3 0.71 5.1 68 +2.84 +2.29

1931~1940 11.55 0.68 17.0 0.78 5.1 85 -2.15 -0.23

1941~1950 13.90 1.46 9.5 0.87 6.3 60 +10.60 +3.25

1951~1960 39.20 3.00 113.1 1.63 4.2 54 +6.74 +5.90

1947~1949 15.71 2.18 7.1 0.97 6.4 45

1954~1956 38.19 2.56 15.1 1.64 4.3 65 2.40(c) 7.80(c)

1961~1963 66.10 3.66 18.1 2.14 3.2 58 5.15(c) 4.42(c)

a. 数据主要取自 N. Molodovsky的《股票价值和股票价格》。

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b. 年增长率数据由Molodovsky汇编，覆盖了连续21年周期，端点是1890年、1900年等。

c. 这些增长率数据是1954~1956年对1947~1949年，1961~1963年对1954~1956年。

但在近20年情况就不同了。股市在1946年市场高点以后的下跌毫无疑问反映了真正的熊市，平均值再也没有回到以前（1939年）的高度。更惊人的是，1962年股市崩溃时的最低点是1946年的最高点的2.5倍。很明显，我们已经不能根据过去的经验来预测投资者何时应完全退出股市了。

最后一个论断并不是说防御型投资者没必要考虑股市的大崩溃，而是说，他不能预测（或可靠地了解）股市何时会崩溃，会有多严重。

个股的市场波动

根据以上讨论，我认为，进攻型投资者局限于利用市场周期性波动，在历史低位或中等水平买进并在市场达到历史高位时卖出的方法是不可行的。因此，买低卖高的原理可以更满意地作为个股的主要参考而几乎与一般市场水平无关。

如果投资者有意投资廉价股，那他就应持续关注廉价股的价格变化，而不是试图在广泛跨越的区间或以时间公式的变化尺度为基础运作最重要的股票。单个股票的廉价性可由在任何时间实际进行的证券分析过程来确定，除非整个股市都处于卖方市场，否则这类股票就能带来满意的回报。尤其是市场相对平和时，它们显示了最好的收益。这时，研究个股会发现许多获利机会。

购买廉价股的前提是市场目前对它的估价是错误的，或者，至少购买者关于其价值的估计比市场更正确。在这个过程中，投资者的判断和市场相悖。对某些人来说，这好像有点自以为是或愚蠢。事实上，许多人仍坚信这一老信念：当前的市场价格比任何个人的判断更有参考价值；每一个有关的当事人的知识、期望和判断，被认为在得到所谓的“不流血的市场判决”方面都起着它们适当的作用。因此，似乎朴实和平庸的感觉会使投资者抑制他的推断────他比市场了解得更多。

根据这一信念，我们可以推出，华尔街认为预测对与众不同的市场运动的个股或特殊的工业群才有意义。假如一个投资者行动和市场相悖，就会被认为是股票将要发生大的变动的信号。以前，这经常预示着著名的“他们”将要对该股进行大的操纵。现今，随着“他们”的消失，这种信号被普遍解释为：如果该股“表现很好”，那就